DCF는 어떤 현금을 어떤 할인율로 계산하나요

손익계산서에서 현금흐름으로 이동하기

비금융 일반기업의 FCFF를 만들 때는 세후 영업이익에 비현금 감가상각을 더하고 설비투자와 영업 운전자본 증가를 차감하는 구조를 생각할 수 있습니다. 매출과 이익이 늘어도 외상 판매와 재고가 함께 늘면 현금은 묶입니다. 성장률을 높일 때 이러한 재투자도 같이 늘리는지 확인해야 합니다. FCFE에는 이자와 순차입 등 주주에게 도달하기 전의 자금 흐름이 반영됩니다. 회계상 순이익을 별도 조정 없이 영구히 배당 가능한 현금으로 취급하면 투자 부담을 놓칠 수 있습니다.

명시적 예측 기간과 잔존가치를 나누기

첫 몇 년은 매출, 마진, 세금, 투자를 연도별로 추정하고 이후는 사업이 안정된다는 가정 아래 잔존가치를 계산합니다. 잔존가치는 계산 마지막 해 시점의 값이므로 다시 현재로 할인해야 합니다. 성장 둔화가 예상되는데 마지막 해의 높은 성장률과 높은 이익률을 영구히 유지시키면 결과가 부풀 수 있습니다. 가정한 현금이 연말에 발생하는지 연중 고르게 발생하는지에 따라 할인 시점도 달라지므로, 간단한 모형에서는 연말 기준이라는 점을 명확히 쓰는 편이 좋습니다.

영업가치에서 보통주 한 주의 가치까지 연결하기

FCFF를 할인한 값에는 영업현금흐름을 만드는 사업의 가치가 담깁니다. 따로 평가한 비영업 현금을 더하고 이자부채와 다른 청구권을 차감해 보통주 지분가치로 연결합니다. 이후 일관된 주식 수로 나누어 주당 가치를 구합니다. FCFE를 직접 할인했다면 부채의 효과가 이미 현금에 들어가 있으므로 같은 부채를 또 빼지 않도록 주의합니다. 모형의 정확성은 소수점 개수보다 현금흐름과 할인율, 마지막 가치 조정의 범위가 서로 맞는지에 달려 있습니다.

확인할 항목

• FCFF와 FCFE 중 어느 현금을 할인하는지 정했는가
• 매출 성장에 필요한 설비와 운전자본을 반영했는가
• 잔존가치를 마지막 해에서 현재로 다시 할인했는가
• 부채를 현금흐름과 가치 조정에서 중복 차감하지 않았는가